中国上市公司资本结构与绩效研究

本文从资本结构的基本概念和基本理论入手,研究了中国上市公司资本结构的现状,并对该现状进行总结分析;系统地阐述了资本结构的影响因素,并将这些因素对资本结构的影响进行了理论和实证研究;随后从股权结构和债务结构两方面系统地论述了股权结构和债务结构对中国上市公司经营绩效的影响。全文共包括七部分: 1.导论:介绍了本文的选题背景、研究意义和研究思路,并概括了本文的主要研究内容与创新点; 2.资本结构基本理论综述:介绍了西方资本结构理论各主要分支模型及基本观点,他们是本文研究的理论基础。分早期资本结构理论、经典资本结构理论和现代资本结构理论三个阶段加以阐述,重点阐述了Modigliani与Miller的MM理论、权衡理论、优序融资理论、代理理论、信号传递理论、公司控制权理论和产品要素市场理论。并且从这些资本结构理论出发,理论分析了资本结构与公司经营绩效的关系; 3.中国上市公司经营绩效的评价:在构建上市公司经营绩效综合评价指标体系的基础上,采用主成分分析法对中国上市公司2002-2006年的经营绩效进行综合评价,计算出了各上市公司的综合绩效值,以便为后面的分析奠定基础。 4.中国上市公司资本结构的实证分析:首先分析中国上市公司资本结构的现状和特点,然后通过因子分析法和逐步回归法分析了中国上市公司资本结构的影响因素。通过分析得出:(1)与发达国家以及部分发展中国家相比,中国上市公司仍存在股权融资偏好,负债比重偏低,权益比重偏高;从债务期限的构成来看,流动负债比重偏高,长期负债比重偏低;外源融资比例高,内源融资比例偏低;虽然股权分置改革取得了一定成效,但中国股市还是股权集中度很高,限售A股比重仍然很高,非流通股未完全解禁,影响了上市公司资金的流通。(2)对资本结构影响因素分析中,研究发现:中国上市公司的成长性与负债水平正相关,资产的有形性与负债水平正相关,公司规模与负债水平正相关,公司的盈利能力与负债水平负相关,非债务税盾与负债水平负相关。(3)对资本结构的动态调整研究中,发现:增长越快、规模越小的公司更容易调整,这表明这些公司表现出更高的财务弹性和相对成本优势。而且,也证实了偏离目标资本结构程度越大的公司调整得越快。同时调整速度与宏观经济存在显著关系,利率越低、通货膨胀率越低和GDP增长率越快,则调整速度更快。即在越有利的宏观经济状态下,公司资本结构的调整速度就越快。 5.中国上市公司股权结构与公司绩效的实证分析:考虑到股权结构的内生性问题,构建了股权结构与公司绩效的联立方程模型,从上市公司股权集中度和股权构成两个层面分别分析了其对公司绩效的影响。 (1)在股权集中度与公司绩效关系的论证方面,研究结果显示,股权集中度和公司经营绩效存线性相关关系,即第一大股东持股比例与公司绩效之间存在负相关关系,而前5大股东持股比例平方和与公司经营绩效存正相关关系,说明中国上市公司应形成一个合理的相互制衡的公司治理结构,这正是中国上市公司改革发展的一个重要方面。 (2)对股权构成与公司绩效关系的论证方面,研究结果显示,国有股对公司绩效有负面影响,在公司治理中是低效的;法人股东的存在能够增加公司的价值,说明法人股东既有激励动机又有能力来监督和控制公司经理人员,也说明非国家法人股东应在公司治理结构中扮演重要角色;流通股股东与公司经营绩效存在负相关关系这可能是中国股票流通市场强投机性的反映。 6.中国上市公司债务融资与公司绩效的实证分析:考虑到债务融资的内生性,构建了债务融资与公司绩效的联立方程模型。通过上市公司绩效与负债状况的联立方程回归分析得出了如下结论:(1)目前中国上市公司的负债融资在总体上仍处于偏低水平,还存在着很大的发展空间;(2)现有的负债融资手段对上市公司的治理并没有发挥出应有的作用,负债融资与公司绩效之间存在着负相关关系;(3)短期负债和长期负债与公司绩效之间存在着负相关关系。短期负债对公司绩效的负作用更为明显。 7.主要结论及建议:根据前面的实证研究结果,提出提高中国上市公司经营绩效的政策建议。 本文的研究创新主要体现在: 1.现有大部分研究都将股权结构、债务融资视为外生变量,但股权结构、债务融资本身也受到公司绩效水平的影响。本文在对资本结构与公司绩效互动关系的理论分析基础上,将股权结构、债务融资内生化,通过构建联立方程模型来研究中国上市公司资本结构与经营绩效的关系,力图克服以往研究方法的不足。 2.本文将主成分分析方法应用于中国上市公司绩效的综合评价中,在实证研究公司资本结构与公司绩效的关系时均选择我们运用该方法所得到的综合绩效值来进行检验。克服了中国学者选择单一指标或简单加权综合评分衡量公司绩效的局限性,较好地体现对上市公司绩效评价的客观性。 3.本文在实证研究时,在模型中加入了公司规模、成长能力等控制变量。剔除了控制变量对公司资本结构与公司绩效关系的可能影响,提高了实证结果的可信度。 4.在资本结构的动态调整研究中,构建了一个将目标资本结构和调整速度都内生化的动态模型,通过动态调整模型和面板数据处理方法,对中国上市公司资本结构的动态调整进行了实证分析。克服了中国上市公司资本结构检验一直停留在静态分析的缺陷,完善了中国资本结构影响因素的实证研究体系。